Ideas Have Consequences

HFT: High Frequency Twist (Raggiro ad Alta Frequenza)

October 12th, 2009 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

 

Il gentilissimo Enrico Castro, prendendo al volo gli spunti di riflessione vacanzieri di IHC, mi ha segnalato un paper su shadowcapitalism.org dal titolo “The New Bull Market Fallacy”, il cui contatto con IHC sta nel riferimento al High Frequency Trading (HFT).

La lettura del paper mi è risultata un po’ difficile perché altamente tecnica, ma per combinazione il 19/09 sul Sole24Ore ho trovato due articoli riguardanti proprio questo HFT che sostanzialmente riprendevano in modo semplice la materia. La lettura del tutto è stata comunque molto utile per approfondire l’organizzazione di alcuni mercati, e perché il concetto di “manipolazione” del mercato che ne è venuto fuori ha una portata ben più limitata di quanto sembrasse all’indomani del “furto degli algoritmi” a danno di Goldman Sachs. Trattando in generale dei mercati finanziari, nel paper si trova anche molto altro di interessante che, sempre che abbia ben compreso, per un verso porta alla scissione tra “redistribuzione” dei flussi finanziari tra gli operatori e centralità della “questione monetaria”, e per un altro ritorna al rischio di “iper-interpretazione tecnologica” di Jervis.

 

Prima di tutto va detto che i mercati finanziari USA e UK sono vari, e gli ordini passano da una piattaforma ad un’altra nel caso che alla prima immissione non siano presenti proposte in grado di far concludere la transazione. Nel brevissimo lasso di tempo (un decimo di secondo?) che passa tra l’inserimento dell’ordine e la sua visualizzazione a tutto il mercato si inseriscono i velocissimi (o semplicemente vicinissimi ai server dei mercati) computer in grado di vedere gli ordini in transito circa 0,03 secondi prima. Questo vantaggio di tempo può venir sfruttato in vari modi, come re-direzionando temporaneamente l’ordine in un sotto-circuito per permettere ad alcuni partecipanti di piazzare eventuali ordini velocissimi, i “flash order”, rubando il tempo ad altri partecipanti per chiudere la transazione, magari concludendo a condizioni minimamente migliori di quelli di mercato per poi richiudere una transazione di segno opposto alle condizioni di mercato guadagnando quindi pochissimo sulla singola transazione ma sfruttando nel contempo la possibilità di operare elettronicamente con una miriade di operazioni al minuto. Esiste poi la fattispecie meno discussa di algoritmi che spezzano grossi ordini in altri più piccoli che vengono così, attraverso la struttura del HFT, eseguiti in modo da impattare minimamente sui prezzi di mercato, sostanzialmente nascondendo la liquidità sottostante a queste operazioni, chiamata “dark pool”.

Entrambe le fattispecie hanno come effetto l’aumento dei volumi transati e la vera problematica che sollevano è la creazione di una asimmetria informativa tra gli operatori: alcuni sanno qualcosa prima degli altri, e questo anticipo è sufficiente per l’impostazione (elettronica e automatica) di una opportuna strategia di acquisto/vendita. Questo va palesemente contro quel level playing field che le normative dei mercati finanziari vogliono perseguire (esiste ovunque una normativa che regola le modalità di diffusione delle informazioni in modo che, almeno per principio, tutti gli operatori la apprendano contemporaneamente perché nessuno venga proditoriamente e sistematicamente avvantaggiato). È su questa base che il 18/9 la SEC, l’autorità di vigilanza USA, ha vietato i “flash order”.

 

In ogni caso la “manipolazione” che realizzano i “flash order” è una qualche leggera “tosatura” di alcuni operatori a favore di altri, un trasferimento di liquidità tra operatori del mercato che riflette la distribuzione dell’informazione, ma certo non quella distorsione dei prezzi fuori dal loro sentiero “naturale” che altri avevano paventato. In sostanza i server HFT riescono sicuramente ad anticipare (di pochissimo) un trend in formazione, ma operano sempre a partire di genuini ordini di mercato che sono l’effettiva origine di un trend, cioè il HFT non può creare da sé alcun rally.

Discorso simile può essere fatto per le “dark pool”, in quanto parimenti informazioni preziose per la generalità del mercato ma occultate a beneficio di una cerchia ristretta di operatori. In realtà la dissimulazione di grossi ordini implica che i prezzi non segnino una “scossa” come ci si dovrebbe  aspettare, quindi si potrebbe dire che la “manipolazione” qui si estende effettivamente anche ai prezzi. D’altra parte la loro esistenza è permessa dalle tecniche HFT che ne consentono una subdola operatività, per cui il blocco dei “flash order” dovrebbe risolvere anche questa asimmetria.

 

I difensori del HFT sostengono che questa massa di transazioni, comunque, è positiva per il mercato in quanto lo rende più liquido e quindi i prezzi più significativi. Ma come indicato nel paper c’è una discreta differenza tra volume di transazioni e liquidità del mercato (che riguarda piuttosto la varietà di posizioni sul mercato), e il primo non comporta per forza la seconda, sicuramente non se queste maggiori transazioni (dal 2% al 10% del totale ma probabilmente si arriva ben oltre a seconda dei mercati considerati) sono in buona sostenza operazioni che io definirei "parassita".

In ogni caso la dannosità del HFT è, secondo me, paragonabile ma inferiore a quella dell’insider trading basato su informazioni “privilegiate”, cioè informazioni rilevanti per il pricing del titolo ma che restano in possesso di un ristretto numero di operatori. Nel caso del HFT infatti l’informazione in esame è in sostanza un prezzo che arriva comunque a conoscenza di tutti sul mercato, benché l’informazione venga sfruttata “al margine” già prima della sua diffusione.

 

La difficoltà di comprensione delle caratteristiche e della portata di questa nuova operatività ha portato ad alcune interessanti affermazioni, come quella di Goldman Sachs che, dopo il furto di alcuni suoi algoritmi dichiarò il pericolo che il programma potesse essere usato per manipolare il mercato, e come quella di Joe Saluzzi per cui “c’è un problema strutturale. […] una manipolazione sta andando avanti. Nessuno ha una prova precisa di ciò che sta accadendo ma è là fuori, e la liquidità reale è sparita per un po’”.

Anzitutto mi pare un po’ assurdo che chi possiede un’arma di manipolazione di massa, fatto di per sé censurabile, se lo faccia fregare e poi si metta a urlare “mi hanno rubato un’arma di manipolazione di massa!”. Va bene che Goldman Sachs è potentissima e si può permettere un po’ tutto, ma questo mi pare veramente troppo. E poi quel “nessuno ha una prova precisa di ciò che sta accadendo ma è là fuori” sa tanto di quel mio “non si ha traccia della cospirazione, e questo è la prova che c’è una cospirazione segreta” che ho espresso commentando le parole di Jervis tra i miei pensieri pre-vacanzieri. Da questo a far esplodere una paranoia mondiale il passo è breve, e si finisce per concentrarci su uno strumento “incomprensibile” come causa dei rally di Borsa proprio perché “misterioso”, dimenticando quel semplice (e quindi poco affascinante) ragionamento che vede i prezzi semplicemente come risultato del rapporto tra quantità di moneta (o di credito) e quantità di beni offerti (o titoli sul mercato), per cui facilmente se i prezzi salgono il colpevole andrebbe cercato in un afflusso di moneta: vi siete accorti che i conti delle banche sono zeppi di moneta grazie alle Banche Centrali? Questo non vi suggerisce nulla? Eh, ma la “questione monetaria” (che risolverebbe anche l’intrigante allusione a una “liquidità reale” che implica una “liquidità virtuale”) non è seducente come spiegazione, vero? Meglio scomodare gli Illuminati, i Templari, gli UFO…

 

Un ultimo dubbio che attanaglia i tecnici è che questa forte liquidità dei mercati caratterizzati da HFT attrarrebbe capitali operatori e analisti dagli altri mercati, danneggiando quest’ultimi e “inaridendoli”, rendendo la volatilità di mercati come quello italiano elevatissima e i prezzi facilmente lontani dai fondamentali. L’osservazione è formidabile se messa accanto a quella per cui sarebbero invece i mercati caratterizzati da HFT ad avere corsi incoerenti con i fondamentali… Valide entrambe le idee o solo una delle due? Forse nessuna, perché i prezzi in sé non possono essere mai indefinitamente aderenti ai fondamentali in quanto questi ultimi sono per lo più non oggettivi: non si può infatti aver piena coscienza di tutti i fattori che possono influire sull’impresa sottostante al titolo, e non conta tanto il loro stato attuale quanto le prospettive future che per definizione sono ipotizzabili ma non conosciute e certe; porsi certi problemi pertanto potrebbe anche nemmeno aver senso (se non è conoscibile il “sentiero fondamentale” di un prezzo, come si fa a dire che il HFT fa deviare i prezzi stessi? Deviare da cosa?) e dovremmo accontentarci di verificare una relazione solo tendenziale; in fondo i trader sanno bene che non ha senso alcuno fare trading, ma chiamiamola anche speculazione, su base giornaliera guardando i fondamentali (sarebbe un suicidio), che invece diventano importanti in una ottica di investimento su tempi quindi ben più lunghi; oltre tutto gli analisti sono lì proprio per individuare prospettive di investimento o disinvestimento non riflesse nei prezzi, quindi gli spunti di analisi e le spinte per un tendenziale fundamentals-reverting restano sempre. Gli analisti, come ben sappiamo anche grazie a Modigliani, sarebbero superflui solo in un mondo di informazioni complete e perfettamente diffuse, e il HFT al massimo è una ragione in più per guardare “oltre” i semplici prezzi prima di valutare una azione.

 

In conclusione, questo HFT affascina e stimola ogni tipo di fantasia proprio perché massimamente incompreso (necessitano profonde conoscenze tecniche, e la mia stessa analisi potrebbe aver travisato punti importanti), tanto che fondate preoccupazioni per l’accesso paritario alle informazioni si mescolano a suggestioni cospirazioniste non solo comprensibili ai più ma pure “costruibili” a piacere da chiunque senza, per definizione, possibilità e necessità di verifiche concrete.

Tutto questo polverone potrebbe anche distogliere l’attenzione da altre prosaiche e fondamentali verità, come la "questione monetaria" di una quantità enorme di moneta in giro, e che il suo frullare ai margini dell’economia reale potrebbe solo star post-ponendo e accumulando una diffusa ed elevatissima inflazione dei prezzi sui beni di consumo. Sarà così? Sarà voluto?… ops, sono caduto nel cospirazionismo!