Ideas Have Consequences

Futuro a “V”, “U”, o “L”?

August 10th, 2009 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

 

Una collega amica mi ha segnalato la newsletter di John Mauldin. Il pregio di quel che dice questo analista è nella sua non marcata appartenenza ad una qualsiasi scuola economica (lui opera sui mercati, cerca idee di utilità pratica, quindi è lontano da dispute accademiche), potendo così riconoscere pari dignità anche a quella austriaca; il limite è che non esplicitando il suo quadro di riferimento gli strumenti logici possono variare anche incoerentemente nel tempo, e che si nasconde un dibattito intellettuale in vero molto importante. In ogni caso, vedo che almeno metà dei suoi ragionamenti collimano con i miei, e la sua tendenza a cercare interpretazioni “nuove” o “inusuali” dei fatti economici porta in genere a risultati interessanti.

Voglio commentare qualcosa della lettera settimanale intitolata “The statistical recovery” (il titolo dice già tutto).

 

Mauldin ragiona per gli USA, ma tutto è facilmente trasponibile sull’Europa. Rapidamente e semplicemente, la statistica ci dice che la discesa sta rallentando, forse arrivando alla fine: d’altra parte prima o poi i prezzi delle case toccheranno un minimo, le scorte dovranno venir ricostruite, gli investimenti dovranno venir rinnovati… l’economia non può star “ferma” in eterno, per forza di cose deve tornare (almeno) ad un livello di “mantenimento”, il che significa che il PIL dovrà smettere di cadere e per lo meno stabilizzarsi. A questo minor livello di attività economica corrisponderà anche una capacità di spesa inferiore e quindi l’import sarà inferiore al passato, con effetto contabile positivo sul PIL. Tutto questo è una ripresa dalla crisi? Non esattamente, questa è una “ripresa statistica”.

Poniamo che i segnali statistici siano veritieri (data la mia preoccupazione per le sofferenze bancarie europee, sono un po’ scettico, ma in fondo l’Europa è sempre “in ritardo” sul ciclo USA) e quindi si sia toccato il fondo; cosa ci aspetta ora, una crescita rapida, lenta, o piatta? Sarà stata una recessione a V, ad U… o ad L?

Una risposta viene da Mauldin: “una più alta e persistente disoccupazione, redditi e stipendi più bassi, più alti tassi di risparmio, utilizzo di capacità produttiva ai minimi da 50 anni, crescenti pignoramenti immobiliari, un sistema finanziario di deleveraging, eccetera, non sono roba da recuperi a V”. Chiaro vero? Allora scartiamo la V.

Sperare in una recessione a U significa pensare ad una fase di “pulizia” più o meno lunga e dolorosa, cui segua un pieno recupero di attività economica fino ai livelli pre-crisi. Con tutto ciò che può accadere nel futuro in termini di progresso tecnologico, l’attività economica reale andrà ben oltre, ma la prospettiva è un po’ lontana per poter essere seriamente considerata. In assenza di shock tecnologici, potremmo avere una U nel medio periodo? Mauldin non ne parla, ma io ho riflettuto un po’ su questo (ad esempio qui), e posso brevemente concludere che se i livelli pre-crisi erano gonfiati e per questo insostenibili, allora non sono né auspicabili né più raggiungibili (salvo nuove follie monetarie delle Banche Centrali, quindi nuove bolle). Possiamo scartare la U.

Veniamo quindi alla L (per la verità si potrebbe parlare anche di una “J allo specchio”, ma la differenza tra un “crolla e restaci” ed un “crolla e riprendi lentamente ma solo in parte” non incide sul senso dell’analisi di fondo, almeno quella di marca austriaca che preferisco): se i livelli precedenti erano innaturalmente gonfiati, in condizioni normali saranno irraggiungibili, e l’economia tenderà ad un nuovo più basso equilibrio. Questa è una recessione a L.

 

Mauldin ha trovato un’ottima definizione di ciò che ci può attendere: “New Normal”. Ciò che era normale nell’ultimo decennio riguardo tassi di occupazione e di crescita reale è stato un’illusione o al massimo un incidente storico, la crisi ha avuto come effetto la distruzione del (supposto) stock di capitale industriale e umano, e quindi il futuro si presenta con un potenziale produttivo inferiore, un nuovo “livello normale di attività economica e di rendimenti” che segnerà il limite della crescita non-inflazionistica.

Alla fine ha vinto il ciclo economico: si è forzato proditoriamente il passo dell’economia attraverso la creazione di moneta, giocando sulla confusione tra mezzi di pagamento e risparmio reale al fine di illudere il sistema di disporre di molto più capitale di quanto in realtà fosse, ottenendo quindi un sistema sovradimensionato (fin dove si sono potuti gonfiare i consumi, si è gonfiata l’attività reale, ed il resto ha gonfiato l’attività finanziaria); la crisi (l’asta verticale della L) è venuta a sbriciolare quanto di illusorio vi fosse, riportando le dimensioni dell’economia a livelli più coerenti con la disponibilità reale di capitale (l’asta orizzontale della L). Dato che la discrepanza dei tempi di aggiustamento tra settore reale (più lento) e finanziario (più veloce) spesso conduce temporaneamente il sistema in stati oltre il nuovo equilibrio (fenomeni di overshooting), ci si può attendere un qualche riaggiustamento verso l’alto dei PIL, ma saranno correzioni al margine, non pieni recuperi sui livelli pre-crisi.

 

Chiaramente qui tralasciamo gli interventi statali occorsi, che hanno solo immoralmente direzionato il costo di questa pulizia lontano dai responsabili. Interventi statali che non finiranno qui, che temo vorranno re-illudere il mondo di poter recuperare la situazione pre-crisi grazie a regolamentazioni più profonde, presenza statale più pervasiva, maggior dilazione dei costi nel futuro, imposizioni amministrative di prezzi produzioni e consumi; in tal caso l’inflazione dei prezzi è scontata… a meno che non si riesca a “nasconderla” in qualche nuova bolla (e sappiamo cosa ne segue, prima o poi).

Allora, se davvero dobbiamo aspettarci un “New Normal”, dobbiamo diffidare dalle promesse di un ritorno ai vecchi standard, e guardare con sospetto eclatanti recuperi dell’economia.